信達證券：季報披露末期容易开始反彈

6月下旬，A股成交量持續維持低位。背後的主要原因是买的力量和賣的力量都不多。买的力量不多主要因爲，2024年1-7月，紅利、出海、漲價、政策主題、AI&消費電子等交易主线均有階段性表現。但輪漲過之後，基本面改善的持續性都出現了擾動。賣的力量不多主要因爲，絕對收益倉位都很低。從私募基金倉位來看，2024年6月最新讀數爲53.43%，在歷史低位區域，7-8月的倉位大概率還在小幅下降，但可以下降的空間有限。季報披露期末期容易开啓反彈。從2021年Q3上市公司盈利進入下行周期以來，幾乎每一個季報披露期，股市都是偏弱的，但隨着季報披露完成，隨後反而比較容易出現反彈。2023年一季報和中報後反彈最弱，隨後一個月市場只是進入橫盤震蕩。2024年一季報和三季報後反彈較強，均出現了季度上漲。2021年三季報、2023年三季報和2024年一季報後，均出現了月度的反彈。而且每次反彈大多都是從季報披露末期开始。

（1）成交量持續低：高頻經濟數據弱，但權益產品倉位低，买入和賣出力量均較少。6月下旬，A股成交量持續維持低位，市場情緒比較低迷。如果是牛市、震蕩市或熊市初期，則成交量持續低迷的時間一般不會持續很久，一般是市場階段性見底的標志。但如果是熊市後期，則成交量持續偏低的時間往往會比較久。

背後的原因，是买的力量和賣的力量都不多。买的力量不多主要因爲，2024年1-7月，紅利、出海、漲價、政策主題、AI&消費電子等交易主线均有階段性表現。但輪漲過之後，基本面改善的持續性都出現了擾動。賣的力量不多主要因爲，絕對收益倉位都很低。從私募基金倉位來看，2024年6月最新讀數爲53.43%，在歷史低位區域，7-8月的倉位大概率還在小幅下降，但可以下降的空間有限。

2023年市場調整後，市場下跌越來越快，但今年5月中以來的調整，剛开始調整較快，最近兩個月反而下跌較慢。我們認爲主要是因爲，2023年8月後外資、雪球和量化產品先後出現了大量集中止損的風險。這些產品均出現了產品設計初期沒有預料到的回撤壓力。今年這種壓力並不是很大，Q2調整以來，新出現風控壓力的主要是可轉債，從中證可轉債指數來看，2021-2024年5月，雖然A股跌幅較大，但可轉債一直相較A股更強。但近期調整幅度較大。這與去年量化雪球在2021-2023年Q3一直相對市場更強，但隨後出現了快速回撤有類似的地方。

（2）季報披露期末期容易开啓反彈。從2021年Q3上市公司盈利進入下行周期以來，幾乎每一個季報披露期，股市都是偏弱的，但隨着季報披露完成，隨後反而比較容易出現反彈。2023年一季報和中報後反彈最弱，隨後一個月市場只是進入橫盤震蕩。2024年一季報和三季報後反彈較強，均出現了季度上漲。2021年三季報、2023年三季報和2024年一季報後，均出現了月度的反彈。而且每次反彈大多都是從季報披露末期开始。

（3）短期A股策略觀點：8月底开始，可能會有反彈，能否反轉觀察銅價和二手房銷售。歷史上熊市結束後的第一年，一般股市波動的規律是，熊市見底後第一個季度，指數會快速上漲20-40%左右。之後的第二個季度，大多會出現明顯的休整，調整幅度大約爲之前漲幅的一半，時間大多爲2-4個月。5月中旬以來的調整，已經3個月了。8月底隨着季報披露進入尾聲，股市可能會开啓反彈。

8月下旬後驗證能否反轉？關鍵看經濟和盈利能否改善。（1）每年Q2，經濟預期通常都會有季節性下降。花旗中國經濟意外指數從4月下旬开始走弱，和歷年走弱的時間類似，後續觀察庫存周期的支撐能否讓經濟增速企穩。（2）年初銅、PPI、制造業庫存、全球PMI、出口等指標已經在改善了，近期有所反復。歷史上經濟增速下行到後期，經濟指標大多會出現反復，甚至有時候會出現局部經濟指標改善後，股市先見底，但債市和匯率市場依然偏弱的情況。如果後續出口數據和銅價能穩住，大概率意味着經濟局部开始逐漸復蘇，股市有望开啓反轉。

年度建議配置順序：上遊周期>傳媒互聯網、消費電子>出海（汽車汽零、家電）>金融地產>AI、醫藥&半導體&新能源>消費。大部分板塊都處在庫存周期的底部，傳統周期股的庫存周期和成長的庫存周期（半導體庫存周期）歷史上大多是同步的，所以我們認爲庫存不是行業排序的核心。核心是有比庫存周期更強的Alpha，或至少沒有產生負面影響的Alpha。上遊周期產能格局的Alpha或將使商品價格下跌幅度可控，出海板塊海外需求強的alpha有望對衝基於特朗普政策預期產生的擔心，同時考慮到估值的變化和持續3年成長股的估值收縮，部分成長股或可开始配置。